Zůstane inflace hlavním tématem Fedu?

Centrální banky a jejich měnová politika poutají pozornost veřejnosti, ale proniknout do jejich myšlení není v podstatě možné. Své o tom věděl i maďarský burzovní spekulant židovského původu André Kostolany (1906–1999), který prohlásil, že ani guvernér americké centrální banky Fed ráno neví, jaké budou úrokové sazby večer. Toto tvrzení je sice trochu nadsazené, ale poukazuje na to, že se šéf Fedu rozhoduje dle aktuální situace, jež se ve finančním světě může rychle změnit.

V měnové politice hraje významnou roli každoroční sympozium světových centrálních bankéřů v Jackson Hole v USA, jež se letos koná 24. až 26. srpna pod názvem Strukturální změny v globální ekonomice. Tématem loňského sympozia byla inflace, protože boj s ní je hlavním úkolem centrálních bank, přičemž jeho plnění v době, kdy jsou nad dvouprocentním inflačním cílem, znamená zvyšovat úrokové sazby. Vysoké sazby mají negativní dopad na hospodářský růst a nezaměstnanost a snížení ekonomické aktivity vyvolané centrální bankou ovlivňuje náladu populace, což se nelíbí politikům. Proto tlačí na zvyšování sazeb. To ukázal bývalý americký prezident Donald Trump, který upozorňoval na nesmyslnost nulových a nízkých sazeb, a když je Fed začal zvyšovat, označil to za útok na dolar a jeho snahu zvýšit ekonomickou aktivitu USA.

Fungování centrálních bank lze hodnotit podle dvou kritérií. Prvním je důvěryhodnost, tedy zda mají jasný plán a drží se ho, i pokud je to obtížné. V tom současný šéf Fedu Jerome Powell nezklamal. Jeho prioritou zůstává boj s inflací a inflační cíl pod dvěma procenty a zatím nehledá jinou cestu. Tou by mohla být například diskuse, je-li dvouprocentní inflační cíl v současnosti stále relevantní. Powell neustoupil ani se nenechal zlákat k větším přestávkám mezi zvyšováním sazeb – za celou dobu utahování měnové politiky byla pouze jedna, dopředu ohlášená. Z tohoto úhlu pohledu svou funkci vykonává dobře.

Druhé, mnohem obtížnější kritérium je schopnost předvídat hospodářský vývoj. Zde má Fed velký škraloup, protože když v roce 2021 začala růst inflace, Powell uklidňoval trhy, že je pouze přechodná. To byla první chyba. Druhou, méně známou je, že Powell v projevu v roce 2022 varoval před negativním dopadem zvyšování sazeb na domácnosti a firmy. To se však nestalo. Powell chybně předpověděl, jaký dopad bude mít zvyšování sazeb na americkou ekonomiku za rok.

Nepředvídatelná budoucnost

Rok 2023, především jeho první polovina, se měl vyznačovat velkou krizí – akcio­vé trhy měly krachovat v důsledku přelévání finančních prostředků z nich do dluhopisů, americká ekonomika upadnout do recese, nezaměstnanost narůst, trh s nemovitostmi poklesnout, počet nesplacených hypoték se raketově zvýšit a inflace snížit. Nic z toho nenastalo, až na pokles inflace. Powellovi se sice daří porážet inflaci, ale toto jeho vítězství nelze přeceňovat, zejména pak není možné se spoléhat na prognózy Fedu nebo jiné centrální banky. Ukazuje se totiž, že se v podstatě vždy mýlily. Je třeba se držet staré investorské burzovní pravdy, že budoucnost je nepředvídatelná.

Ani to však neznamená, že to, co prohlásil Powell v projevu v roce 2022, nenastane na přelomu roku 2023 a 2024. I zde je dobré si připomenout ostřílené burzovní investory, že načasování, tedy okamžik, kdy akcie dosáhne vrcholu nebo dna, je vždy více dílem náhody než racionálních úvah. Ekonomika se nemůže redukovat pouze na ně, protože nevycházejí, což ukazuje i taková mocná instituce, jakou je Fed. Ten i ostatní centrální banky, které ho následovaly v utahování měnové politiky, mají před sebou dva úkoly: zabránit dalšímu inflačnímu růstu a nastavit měnovou politiku na normální dobu. První úkol na Fed čeká a druhý je na větší akademickou diskusi, přičemž nadcházející sympozium v Jackson Hole by ho mohlo pomoci vyřešit. V současnosti je však směrodatný první úkol.

Fedu se podařilo dostat zvýšenými sazbami inflaci pod kontrolu – vrcholu dosáhla v polovině roku 2022 a od té doby klesá. Od začátku letošního roku inflace v USA klesla z 6,4 na červencových 3,2 procenta. Prvním důležitým faktem, který je potřeba opakovat, je, že sazby jsou kladné reálně, pouze pokud jsou vyšší než inflace. Teprve pak se vyplatí více spořit než utrácet. V USA jsou již několik měsíců reálné sazby kladné, navzdory tomu inflace klesá pomalu. V Česku ani jednou od inflační krize sazby nebyly nominálně vyšší než inflace, ale už se mluví o jejich snižování. V USA jsou sazby vyšší a o jejich snižování se nemluví, spíše naopak. Fed je může ještě několikrát zvýšit.

Prvním důvodem zvyšování sazeb je zrychlení poklesu inflace. Fed nesleduje pouze roční obecnou inflaci, ale mnohem důležitější je pro něho takzvaná jádrová inflace. Obecná inflace se o trochu zvýšila, v červnu byla tři a v červenci 3,2 procenta, přičemž analytici předpokládali, že bude ještě vyšší – 3,3 procenta. Šlo o její první nárůst po dlouhé době poklesu. Lze z toho vyvozovat, že se do USA vrací vyšší inflace? Nikoli, ale ukazuje se, že boj s ní může být dlouhý a každý měsíc vysokých sazeb neznamená její pokles. Dlouhý boj s inflací naznačuje jádrová inflace, jež v červnu byla 4,8 a v červenci 4,7 procenta. Má tedy ještě daleko ke dvouprocentnímu inflačnímu cíli. Přitom právě ona se k němu musí dostat, aby Fed mohl tvrdit, že vyhrál boj s inflací. Cesta může být dlouhá, protože podle některých analytiků hrozí druhý inflační vrchol.

Napjatý pracovní trh

Růst cen v USA je v současnosti pod kontrolou – s výjimkou inflace ve službách, jež v červenci činila 5,7 procenta. Růst cen ve službách se vysvětluje napjatým americkým trhem práce. Fedu se nedaří zvýšit nezaměstnanost v USA, což by snížilo tlak na zvyšování mezd, jež by mohlo přinést druhý inflační vrchol. Vzhledem k blížícímu se konci roku se pravděpodobně ve velkých korporacích začne diskutovat o růstu mezd. Americký hospodářský růst i burzovní výsledky firem jsou solidní a zaměstnanci pociťují inflaci ve svých peněženkách, proto lze očekávat velký tlak na zvyšování mezd, který by mohl dodat inflaci druhý dech. To je důvod, proč Fed bude zvyšovat sazby. Nejen aby ukázal, že chce zvítězit nad inflací, ale že musí zvýšit nezaměstnanost, aby oslabil pnutí na americkém pracovním trhu.

Riziko druhého inflačního vrcholu se však zdá nadsazené, protože Fed znovu chybně odhaduje vývoj americké ekonomiky. Hospodářský růst 2,4 procenta ve druhém čtvrtletí mnohé překvapil, ale ve třetím čtvrtletí lze očekávat růst jen dvouprocentní a na konci roku možná pod dvěma procenty. Trend je daný, čemuž bude odpovídat chování firem. V USA sice musejí bojovat o pracovníky, ale ekonomické předpovědi pro rok 2024 nejsou velké a zaměstnanci se přizpůsobí. Je lepší se smířit s nižším zvýšením mzdy, než si v polovině roku 2024 hledat novou práci.

Americký pracovní trh může být indikátorem vývoje americké měnové politiky. Banky JP Morgan nebo Bank of America očekávají, že se situace na americkém pracovním trhu vrátí k běžné pěti- až šestiprocentní nezaměstnanosti, přičemž ta současná je 3,5 procenta. Také v tomto případě lze říct, že cesta bude dlouhá. Navíc americké bankovní domy zdůrazňují, že šestiprocentní nezaměstnanost není tragická, ale pouze návrat do doby před covidem.

Druhým rizikem, pokud jde o návrat vyšší inflace, je růst ceny ropy. Barel ropy Brent se nyní obchoduje za 85 dolarů, což je zdražení o devět procent za uplynulý měsíc. Proto ropa může způsobit silný protivítr v boji s inflací. Riziko drahé ropy však spočívá v něčem jiném. Americká i čínská ekonomika zpomalují, proto bude poptávka po černém zlatě klesat. Saúdská Arábie a Rusko omezují těžbu, aby udržely ceny vysoké. Situace v Africe, zejména v Nigérii, která patří k hlavním africkým vývozcům ropy, bude snižovat nabídku ropy ve světě. Bez těchto událostí by její cena klesala. Bude záležet především na americkém prezidentu Joeu Bidenovi, jak tato geopolitická rizika vyřeší, aby pomohl Fedu v boji s inflací.

Letošní sympozium v Jackson Hole bude zajímavé především proto, že se svět nachází v situaci, kterou nikdo nečekal. Ideální by bylo, kdyby centrální bankéři našli recept, jak udržet hospodářský růst a nesklouznout do recese při vysokých sazbách, což je skoro kvadratura kruhu. Finanční trhy neočekávají, že by se tento problém dal vyřešit. Bude je zajímat, zda šéf Fedu Jerome Powell prohlásí problém inflace za vyřešený s tím, že v roce 2024 je potřeba přejít k dalším problémům, například státnímu dluhu, nebo problém inflace, zejména napjatého pracovního trhu, zůstane hlavním tématem i pro rok 2024.