Základní ekonomické principy stále fungují

Přibližně od osmdesátých let, kdy Západ opustil experimenty se znárodňováním, pokusy o národohospodářské plánování a extrémní daňové sazby, se ustálil konsensus o správném fungování moderního kapitalismu. Zhruba řečeno, podnikat mají podniky, stát má zajišťovat bezpečnost a některé veřejné služby, do kterých se soukromé sféře příliš nechce. Rovněž má vyhlazovat nejostřejší sociální nerovnosti. Daňové sazby nemají být extrémně vysoké. Státní dluh není tabu, neměl by však nabývat vyšších dvojciferných hodnot vůči HDP.

Inflace má být nezávislými centrálními bankami udržována na jednociferné hladině regulací úrokových sazeb, výjimečně intervencí na trzích dluhopisů. Měnový kurz je plovoucí, primárně určen nabídkou a poptávkou na finančních trzích. Kromě úrokových sazeb by stát neměl (v ideálním případě) regulovat jiné ceny. Zahraniční obchod by měl mít co nejméně bariér, ideálně žádné. Kapitálové trhy mají být regulované s cílem zabránit neetickému jednání, regulace se týká jen pravidel obchodování, nikoli cen aktiv. Dotace mohou být, ale neměly by hrát rozhodující roli v hospodářství.

To je ve zkratce „reaganomika“ a politika bývalé britské premiérky Margaret Thatcherové, směr, který v osmdesátých letech určoval západní ekonomiky. A nejen je. Dalším odrazem těchto zásad byly například Washingtonský konsensus či Pakt růstu a stability v eurozóně. Dlouhou dobu vše fungovalo docela dobře. Pak přišla událost známá dnes jako velká finanční krize. A najednou bylo leccos jinak.

Několik globálních katastrof

V letech 2007 až 2008 zažil Západ poprvé od třicátých let „run na banku“. Poprvé po desítkách let se začalo hovořit o znárodňování – a státy skutečně znárodňovaly, především krachující banky. Tentokrát nikoli z ideologických, ale praktických důvodů. Žádný politik ani centrální bankéř si nepřál, aby krach jedné systémově důležité banky měl za následek řetězec dalších krachů vedoucích až k hospodářské krizi srovnatelné s třicátými lety.

Předseda Rady guvernérů amerického Fe­de­rálního rezervního systému Ben Bernanke například z vlastního rozhodnutí koupil kontrolní balík akcií (92 procent) v pojišťovně AIG. S odstupem času se ukázalo, že šlo o brilantní krok, který americkou ekonomiku zachránil před pádem do propasti. Po několika letech navíc Fed tyto akcie prodal – se ziskem 22,7 miliardy dolarů. Tato akce (a mnoho dalších v té době) byla v protikladu ke kánonu liberální ekonomiky, který hlásal pokud možno bezzásahové hospodaření. Znamená to, že rea­ganovsko-thatcherovský konsensus přestal platit, eventuálně neplatil nikdy? Má stát zasahovat do fungování trhů, finančních i jiných?

Těsně po americké finanční krizi následovala krize eurozóny. A opět se začaly dít věci. V podstatě dost volné uspořádání eurozóny bylo doplněno o všemocné nadnárodní orgány. Eurozóna změnila základ svého fungování. Do té doby dobrovolnou rozpočtovou disciplínu členských zemí nahradil přísný centrální dohled. Ne snad proto, že by finanční trh nefungoval, naopak vyjadřoval názor na řecké, italské a španělské dluhopisy dost jasně. Natolik, že nárůst rizikových přirážek dluho­pisů zmíněných zemí ohrožoval jejich rozpočtovou stabilitu, dokonce schopnost vydávat nové dluhopisy.

Léta plynula a přišla další globální katastrofa. Na koronavirovou pandemii centrální banky reagovaly podobně jako na finanční krizi: pod tlakem napouštěly peníze do ekonomiky. Nejaktivnější byl opět americký Fed. Na konci roku 2021 bylo 30 procent všech likvidních peněz v americké ekonomice „vyrobeno“ po únoru 2020. Evropská centrální banka byla umírněnější, ČNB někde mezi.

Motivem k peněžní expanzi monumentálních rozměrů byl v případě pandemie strach z deflace, u centrálních bankéřů větší než z čehokoli jiného. Propad agregátní poptávky v průběhu lockdownů vedl k poklesu cenové hladiny. Pro centrální banky to byl ekvivalent rudě blikající kontrolky doplněné kvílením poplašné sirény: je třeba okamžitě jednat!

Státní intervence

Uplynuly další dva roky. Nic nezní méně pravděpodobně než „riziko deflace“. Toto slovní spojení bylo v inflačním roce 2022 vnímané jako poselství z jiného světa. A přece inflace byla (a stále je) přímým důsledkem deflace, přesně řečeno strachu z ní. Centrální banky to totiž s peněžní stimulací „maličko“ přehnaly. V rámci boje proti cenovému poklesu vytvořily podmínky pro dvojciferný růst cen. To ale není vše.

Ruská invaze na Ukrajinu doprovázená nesnadnými vztahy s Čínou ukázala, jak křehký je mezinárodní řád založený na svobodném obchodu a dobrých mezinárodních vztazích. Náhle se ukazuje, na čem všem Západ závisí, přičemž ruský plyn a ropa nejsou v čele žebříčku. Vztahy s Čínou naštěstí nejsou zničené, pouze narušené, ale pokud by eskalace napětí měla pokračovat, pro Západ to bude mít katastrofální důsledky. (Ale i pro Peking.)

Ruské sankce Západ něco stojí, nejde však o neřešitelný problém. Plynu a ropy je na světě dost. I jiné komodity lze těžit na jiných místech. Pokud by však vznikla strategická nutnost „osekat“ obchod s Čínou, která má desetkrát větší HDP než Rusko a její exportní portfolio je nejméně stokrát bohatší, nebyla by tato eventualita uspokojivě řešitelná. Objevují se názory, že svobodný mezinárodní obchod je vhodný jen pro dobré počasí. Lze slyšet volání po snížení závislosti na dovozu strategických materiálů a součástek. Nejvýznamnější světový výrobce polovodičových komponent, tchajwanská TSMC, investuje do výrobních závodů mimo Tchaj-wan, protože co kdyby se hrozba pekingské invaze uskutečnila?

Dále je zde intervence států na trzích elektřiny a energetických komodit. Masivní dotace, cenové stropy, opět znárodňování, to byla témata roku 2022. Ještě nedávno něco nepředstavitelného. Nyní se vlády předhánějí v rozsahu intervencí do trhu. V letech 2007 až 2022 se odehrála řada jevů, které šly opačným směrem než donedávna platný trend liberálního uspořádání podnikání a obchodu. Znamená to, že Adam Smith, David Ricardo, Friedrich von Hayek, Milton Friedman a další zastánci svobodných poměrů odjíždějí na vedlejší kolej ekonomického myšlení? Nebo je dokonce špatná celá dosavadní ekonomie hlavního proudu?

Přehnaná stimulace

Krize roku 2007 byla od roku 1945 jediná závažná finanční krize, která USA a Západ postihla. V dřívějších dobách docházelo k podobným krizím mnohem častěji. Je tedy vlastně úspěch, že šlo o izolovanou událost. Navzdory tomu bylo možné bankovní krizi roku 2007 (a především 2008) předejít. Chyba spočívala v absenci sledování objemu a vývoje bankovních úvěrů. Je obtížné udržet stabilitu bankovního odvětví, když objem úvěrů přesáhne kritickou mez. U státního dluhu jde o ostře sledované číslo, ale poměr soukromého dluhu k velikosti ekonomiky byl v roce 2007 veličinou zcela ignorovanou. (Dodnes je toto číslo přehlížené.)

Další zanedbanou veličinou byla inflace. Jak je to možné, když patří k trojici nejsledovanějších makroekonomických čísel? Je to možné, když se každý soustředí na číslo, ale málokdo věnuje pozornost metodice výpočtu. Tak se stalo, že přímé ceny nemovitostí odstraněné z americké metodiky pro výpočet inflace spotřebitelských cen v roce 1983 nemohly varovat před přehřátím ekonomiky v letech 2006 až 2007. Inflace vypadala nízká, ale bylo to jen zdání vytvořené úpravou metodiky. Nešlo tedy o selhání elementárních ekonomických principů, pouze o systematickou chybu měření, přičemž některé veličiny (objem úvěrů) se sice měřily, ale získané hodnoty nevstupovaly do rozhodování.

V případě covidu a roku 2022 šlo o něco jiného. Centrální bankéři se bojí deflace, cenového poklesu, natolik, že jsou schopní udělat cokoli pro odvrácení byť jen teoretické možnosti záporné cenové inflace. Centrální banky to se stimulací přehnaly. Proč? Protože podcenily sílu kvantitativní teorie peněz. Ta je spojená s americkým ekonomem Miltonem Friedmanem a tvrdí (zjednodušeně řečeno), že inflace a reálný hospodářský růst závisí na růstu objemu peněz v ekonomice a na rychlosti oběhu peněz.

Když v důsledku covidu rychlost oběhu peněz klesala, centrální bankéři sáhli k jedinému prostředku, který mají pro nebezpečné situace: pumpování peněz pod tlakem. „Zhoubné“ deflaci se v roce 2020 podařilo zabránit, ale za cenu dvojciferné inflace v pozdější době. Situace připomíná vtip, na němž hasiči marně oživují tělo vynesené z hořícího domu: „Žádné známky popálenin. Vypadá to, že se utopil.“

Záchranná akce přinesla větší škody, než kdyby žádná nebyla. Vinen je desítky let chybně vyučovaný význam peněžní a cenové deflace. Nestačí jen znát Friedmanovu rovnici, ale i další souvislosti. Zejména rozdíl mezi situací, kdy pokles cen je spojen s hospodářskou krizí a kdy cenový pokles ničím podobným nehrozí. Tato znalost je k nezaplacení. Nelze tedy tvrdit, že v letech 2007 až 2022 selhala ekonomie. Spíše jde o „technické“ chyby v měření a o mylné pochopení deflace. Nic z toho ale neotřásá základními ekonomickými principy.

Autor je analytikem společnosti Algorithmic SICAV