Zůstane dolar světovou rezervní měnou?

Šéfka Evropské centrální banky (ECB) Christine Lagardeová se domnívá, že zdánlivě neotřesitelná pozice amerického dolaru může slábnout a že je reálná šance, že ho doplní nebo do určité míry nahradí euro. Guvernér čínské centrální banky Pchan Kung-šeng zase nepředpokládá jediného nástupce – dolar by mohl ustoupit několika měnám, mezi nimiž by jüan hrál významnou roli. A americký ekonom Kenneth Rogoff, bývalý hlavní ekonom Mezinárodního měnového fondu, očekává, že dominanci dolaru vystřídají tři měny. Dnes je sice dolar stále centrem světového finančního systému, ale podle dat ECB tvoří jeho podíl v devizových rezervách centrálních bank více než 46 procent, zatímco eura zhruba 16 procent. Přibližně 88 procent devizového obchodování se odehrává v dolarech a většina mezinárodních faktur je vystavena právě v něm. Také ceny ropy, plynu, zlata a řady dalších komodit jsou často uváděny na burzách v dolarech. Navzdory tomu role dolaru na globální scéně slábne. Jeho podíl v rezervách se v uplynulém desetiletí snížil zhruba o devět procent a analytici banky J. P. Morgan upozorňují, že role dolarových dluhopisů v mezinárodních portfoliích klesá a že komodity se stále více obchodují v jiné měně, zejména platby za ropu a plyn. Důvody jsou dva: jednak politické využívání dolaru jako nástroje pro sankce a zahraničněpolitický nátlak, jednak makroekonomické faktory, jako jsou růst zadlužení USA a pokles důvěry v americkou ekonomickou a měnovou politiku. Země, které se obávají, že budou odříznuty od světového finančního systému, hledají alternativy v bilaterálních dohodách nebo v obchodním vypořádání v jiných měnách.

Poškozování základů i důvěry

Trumpovo chaotické zavádění cel tvrdě zasáhlo důvěru v otevřenost americké ekonomiky a americkou podporu volného obchodu. Navíc se objevily spekulace, že by Trump mohl uměle snížit cenu dolaru, aby srazil deficit americké obchodní bilance. Zároveň se snaží zničit nezávislost americké centrální banky Fed, což se mu může podařit. „Pokud si někdo myslí, že nezávislost Fedu je pevně daná, je naivní,“ napsal Rogoff ve své knize Our Dollar, Your Problem (Náš dolar, váš problém). Není totiž zakotvená v ústavě a podle Rogoffa nevydrží navždy Trumpův tlak, což poškodí důvěru ve stabilní měnovou politiku, a tím i ve stabilitu dolaru. Navíc se někteří Trumpovi poradci domnívají, že by šlo snížit americký dluh tím, že by vláda USA držitelům amerických dluhopisů nabídla jejich nucenou výměnu za dluhopisy splatné až za sto let a s nulovým úrokem. Kdo by na to nepřistoupil, tomu by byly jeho dluhopisy zneplatněny, a tudíž by o všechno přišel.

Trump poškozuje základy, na nichž závisí postavení dolaru jako hlavní světové rezervní měny. Podle analytiků banky UBS je totiž třeba, aby taková měna byla likvidní, tedy měla by být volně přístupná vysoká zásoba hotovosti i být snadné zpeněžit dluhopisy vydavatele takové měny ve velkém objemu. Zároveň emitent světové rezervní měny musí reagovat nejen na domácí, ale i zahraniční poptávku po své měně a nesmí omezovat přístup k ní či transakce s ní. Domovská země rezervní měny by měla být geopoliticky významná a současně stabilní a předvídatelná. K tomu se občas přidává, že by měla podporovat volný obchod, a podle některých ho dokonce vojensky garantovat. Podobně jako to dělala Velká Británie, než tuto roli převzaly USA a místo anglické libry americký dolar. Proč to Trump a jeho poradci dělají? Není to způsobeno pouze Trumpovým chaotickým přístupem. Chce snížit a nakonec vynulovat americký obchodní deficit, tedy převis dovozu zboží nad vývozem a přesunout podstatnou část výroby ze zahraničí do USA a snížit federální zadlužení. To je však obtížně slučitelné s postavením dolaru jako světové rezervní měny, což umožňuje, aby si USA žily „nad poměry“, mohly si levně půjčovat a nemusely se obávat převisu dovozu nad vývozem. Je to „mimořádné privilegium dolaru“, jak to označil bývalý francouzský ministr financí a později prezident Valéry Giscard d’Estaing. Navíc lze vytisknout spoustu dolarů, aniž by to zvedalo inflaci ve stejné míře, jako kdyby po dolaru nebyla mezinárodní poptávka. Jak trefně poznamenal americký ekonom Barry Eichengreen: „Výroba stodolarové bankovky stojí Úřad pro rytectví a tisk, tedy mincovnu USA, jen několik centů, ale ostatní země musejí vysolit skutečné zboží v ceně sto dolarů, aby ji získaly.“

Zároveň nemohou USA, pokud chtějí udržet toto mezinárodní postavení dolaru, svou měnovou politikou reagovat jen na vývoj vlastní ekonomiky a jen tak vymazat své zadlužení a obchodní deficit. Odborně se tomu říká Triffinův paradox, podle belgicko-amerického ekonoma Roberta Triffina, který ukázal, že když USA mají globální měnu, musejí reagovat na globální poptávku po dolaru, což vede k obchodnímu deficitu a životu na dluh. Chtějí-li to američtí politici za každou cenu změnit, bude to znamenat konec mimořádného postavení dolaru.

Možnost tří globálních měn

Pokud se mezinárodní postavení dolaru zhroutí, může ho nahradit jiná měna? Kandidátů není mnoho. Rusko by chtělo nahradit dolar rublem, ale jeho použití je v mezinárodním obchodě omezené. Ruský finanční systém je oslaben západními sankcemi, Moskva, i když to ruští politici vidí jinak, nemá silné mezinárodní postavení. O stabilitě, předvídatelnosti či vládě práva nelze v současném Rusku mluvit. Podobně je nereálným kandidátem na světovou rezervní měnu indická rupie. Nulovou šanci stát se rezervní měnou má i nějaká umělá měna skupiny zemí Brazílie, Rusko, Indie, Čína, Jihoafrická republika (BRICS), o které se také spekuluje. Tyto státy mají příliš odlišné ekonomiky i hospodářské a politické zájmy, a proto je jejich záruka za společnou stabilní měnu více než iluzorní. Zbývají jüan nebo euro. Ty se už používají jako obchodní a rezervní měny a jejich podíl v měnových rezervách centrálních bank roste. Jenže obě měny trpí obrovskými, byť zcela jinými problémy. Jüan je zakódován v politické struktuře, která ho podpírá. Je obtížně směnitelný, protože čínský komunistický režim omezuje finanční toky ze a do zahraničí, zejména odtok kapitálu z Číny, a trh s čínskou měnou není ani zdaleka stejně likvidní jako dolarový. Čínští politici sice už skoro deset let tvrdí, že Peking chce nahradit roli USA jako garanta volného obchodu, ale málokdo jim věří. Utužuje totiž kontrolu nad svou domácí ekonomikou a zdá se, že si vedení Čínské komunistické strany uvědomuje, že nelze mít plně tržní ekonomiku, a zároveň absolutně kontrolovat vývoj země. To však nelze ani v případě volného obchodu se zahraničím.

V Evropě je to jiné. Zatímco u čínské měny je problematická její rigidita, u eura jde spíše o opak – je měnou spolku zemí, nikoliv jednoho státu. Evropské ekonomiky jsou sice otevřené, Evropa má zájem posilovat mezinárodní obchod, ale chybí jí jednotná fiskální politika a akceschopnost. Není velmocí, která by mohla zaštiťovat svou politickou silou globální rezervní měnu. Navíc chybějící fiskální politika je často nahrazována politikou měnovou, což zvyšuje náchylnost k ekonomickým krizím, a tím i k otřesům eura. Lze tyto problémy překonat? Pokud bude pokračovat Trumpova chaotická obchodní a ekonomická politika a povede-li Trump či jeho nástupci USA k izolacionismu, může se zhroutit důvěra v dolar, a tím i jeho postavení jako globální rezervní měny s výhodami i nevýhodami bez ohledu na to, jak bude vypadat situace eura či jüanu. Eroze postavení dolaru by přitom postupovala spirálovitě. Pokud by se ztrácela důvěra v dolar, USA by měly stále větší problémy levně si půjčit, a tím splácet své předchozí půjčky. S nárůstem úroků by pak rostlo jejich zadlužení, což by poškozovalo důvěru v dolar a vedlo k dalšímu růstu zadlužení a odklonu od dolaru. Stejný efekt může mít snaha administrativními opatřeními typu cel, daní a regulací vyrovnat americký deficit obchodní bilance. Svět by pak byl v pokušení hledat náhradní obchodní a rezervní měnu, byť ne úplně dokonalou. Ovšem jen postupně. Podle Rogoffa by to nakonec vedlo k tomu, že by existovaly tři téměř rovnocenné globální rezervní měny: dolar, euro a čínský jüan. Silnější postavení by pak zřejmě mělo euro, pokud ho nezničí současné ekonomické problémy Francie. Rychlému opuštění dolaru jako světové obchodní a rezervní měny však zatím nic nenasvědčuje, spíše lze sledovat únik centrálních bank a investorů ke zlatu.